Alors que la saison des résultats annuels arrive progressivement à son terme, nous profitons de cette nouvelle newsletter sur le secteur des valeurs liées à la transition écologique pour revenir sur la dernière publication de Bio UV. Notre note complète est à retrouver ici.

Quelques rappels sur la société et le modèle

Cotée depuis 2018, le groupe conçoit, fabrique et commerciale des systèmes de désinfection et de traitement de l'eau sans chimie à travers le monde. La société est positionnée sur deux segments principaux: les eaux récréatives (municipales, piscines) et industrielles, cœur de métier historique du groupe, ainsi que le marché des eaux de ballast. Bio UV dispose d’une gamme reconnue (et certifiée) de produits maritimes et terrestres (ultraviolet, ozone, AOP, électrolyse de sel), qui a su s’étoffer avec le temps à travers une politique active de croissance externe. Sur le segment des small caps françaises, le groupe offre ainsi une exposition indirecte et unique à l'univers de l'eau, sujet qui prend toujours plus d'importance dans un monde qui se réchauffe.

Des résultats de bonne facture dans la conjoncture de marché

Bio UV a publié des résultats solides au titre de 2023. Malgré un recul attendu du chiffre d'affaires (le groupe a émis un sales warning en décembre 2023) du fait d'une conjoncture peu favorable, avec d'un côté un marché du maritime dans une tendance baissière et de l'autre un net ralentissement de celui de la piscine privée, notamment en France, le groupe a su faire le dos rond et parfaitement préserver ses marges et la génération de cash. L'EBITDA a atteint 12,8% du CA alors que le FCF a pour la première fois dépassé les 4 M€, permettant un groupe d'amorcer son désendettement (gearing <70%), un des points de scrutation du dossier.

Le parcours du titre ne reflète pas l'évolution des fondamentaux

D'un point de vue boursier, l'évolution du cours de Bio UV est assez singulière. Le titre a fortement progressé jusqu'en 2021, sur-performant même assez largement son indice de référence. Depuis, il a perdu plus de 50% de sa valeur, et est retombé sous les 3€. Dans le même temps, la croissance annuelle moyenne de chiffre d'affaires a dépassé les +30% sur la période, la marge d'EBITDA a doublé (de 6,6% FY18 à 12,3% FY23) et deux acquisitions, dont une d'envergure, ont été réalisées et intégrées avec succès. Malgré une rentabilité des capitaux investis un peu timide, au même titre que la génération de cash, et un endettement qui a fortement progressé en 5 ans, la déconnexion entre la valeur de marché de Bio UV et sa valeur (théorique) fondamentale est assez marquée.

Une des raisons explicatives à la baisse du titre est potentiellement à aller chercher du côté des multiples de valorisation. Bio UV a connu un assez fort derating au cours des trois dernières années avec un multiple d'EBITDA à deux chiffres qui a lui aussi été divisé par deux. En comparaison, deux des principaux comparables cotés de la société, Alfa Laval et Xylem, ont également vu leur multiple se compresser, mais à une vitesse relativement moins importante, entrainant un creusement de la décote moyenne de valorisation (>50% à l'heure actuelle).

Des perspectives de bonne augure pour une revalorisation ?

Si le déclin structurel du marché du maritime va logiquement se poursuivre, il pourrait être en revanche largement compensé par des relais de croissance très bien identifiés: la montée en puissance des services sur ce segment, le développement des ventes à l'export et surtout, de manière plus importante, la progression des marchés liés à l'aquaculture et à la réutilisation des eaux usées (REUSE).

Ce dernier, absolument fondamental dans l'utilisation intelligente de la ressource et sa préservation à long terme, devrait connaître de profonds bouleversements dans les mois à venir avec la levée progressive d'une partie des freins réglementaires (voir le plan Eau du gouvernement), qui bloquaient jusqu'à présent tout développement concret. Par son positionnement, Bio UV est idéalement placé pour capter une partie de ces catalyseurs potentiels, continuer de croître sans négliger son niveau de rentabilité, et combler une décote de valorisation qui n'apparait pas justifiée dans ces proportions.